Das US-Finanzministerium greift tiefer in die Tasche, um den Handel mit langfristigen Staatsanleihen zu unterstützen. Bis zu sechs Milliarden Dollar sollten bei einer Rückkaufaktion in Papiere mit Laufzeiten zwischen zehn und 20 Jahren fließen – dreimal so viel wie bei der vorherigen vergleichbaren Operation. Die erhoffte Beruhigung blieb aus. Die Rendite zehnjähriger Treasuries näherte sich inzwischen der Marke von fünf Prozent, 30-jährige Titel rentierten zeitweise bei mehr als 5,38 Prozent. Dass ausgerechnet während eines staatlichen Rückkaufs die Finanzierungskosten weiter steigen, wirkt widersprüchlich. Der Blick auf die Größenverhältnisse erklärt einen guten Teil davon.
Was das Finanzministerium überhaupt zurückkauft
Seit Mai 2024 kauft das US-Finanzministerium regelmäßig bereits ausgegebene Staatsanleihen am Sekundärmarkt zurück. Dabei geht es vor allem um sogenannte Off-the-run-Papiere: ältere Anleihen, die nicht mehr zu den jeweils aktuellen Referenzemissionen gehören und deshalb häufig weniger liquide gehandelt werden.
Das Treasury verfolgt mit seinem Rückkaufprogramm nach eigenen Angaben zwei Ziele: die Liquidität am Anleihemarkt zu verbessern und das eigene Cash-Management zu erleichtern. Händler erhalten eine regelmäßige Möglichkeit, weniger liquide Bestände an den Staat zurückzugeben. Das soll Bilanzkapazitäten freisetzen und den Handel stabiler machen.
Im August kündigte das Finanzministerium an, die maximalen Rückkäufe am langen Ende von bislang zwei auf mindestens vier Milliarden Dollar je Operation zu verdoppeln. Für die Aktion am 10. September wurde die Obergrenze anschließend auf sechs Milliarden Dollar angehoben.
Tatsächlich kaufte das Treasury nach Marktberichten Papiere im Volumen von rund 5,2 Milliarden Dollar zurück. Dass die sechs Milliarden nicht vollständig ausgeschöpft wurden, ist für sich genommen kein Scheitern. Das Ministerium tritt ausdrücklich als preissensibler Käufer auf und behält sich vor, weniger als den maximal angekündigten Betrag anzunehmen, wenn die angebotenen Preise nicht attraktiv sind.
Rückkauf bedeutet nicht: Die USA tilgen sechs Milliarden Dollar Schulden
Der Begriff kann leicht in die Irre führen.
Wenn ein Unternehmen eigene Anleihen zurückkauft und anschließend einzieht, kann es dadurch seine Nettoverschuldung reduzieren. Beim amerikanischen Staat funktioniert das aktuelle Programm anders.
Das Finanzministerium weist ausdrücklich darauf hin, dass zurückgekaufte Wertpapiere zwar eingezogen werden, die dafür benötigten Mittel aber Teil des allgemeinen Finanzierungsbedarfs bleiben. Neue Emissionen ersetzen deshalb im Wesentlichen die zurückgekauften Papiere. Die Rückkäufe sollen die privat gehaltene Nettoverschuldung nicht wesentlich verringern.
Washington tauscht vereinfacht gesprochen Teile seiner Schuldenstruktur aus und verbessert den Handel mit bestimmten Papieren. Es kauft nicht im großen Stil Staatsschulden aus dem Markt und lässt sie verschwinden.
Auch deshalb unterscheidet sich das Programm fundamental von den früheren Anleihekäufen der US-Notenbank. Beim Quantitative Easing kaufte die Federal Reserve Wertpapiere als geldpolitische Maßnahme und schuf dafür Zentralbankgeld. Das Treasury finanziert seine Rückkäufe dagegen letztlich aus dem Staatshaushalt beziehungsweise über neue Kreditaufnahme. Schon bei Einführung des Programms betonte das Ministerium ausdrücklich, seine Ziele unterschieden sich von denen früherer Fed-Kaufprogramme.
Sechs Milliarden treffen auf einen Markt von mehr als 32 Billionen Dollar
Auch die Dimension erklärt, warum der Effekt begrenzt bleibt.
Im August überschritt die gesamte US-Staatsverschuldung erstmals 40 Billionen Dollar. Davon entfielen rund 32,27 Billionen Dollar auf Schulden, die von Anlegern außerhalb staatlicher US-Konten gehalten werden. Weitere rund 7,78 Billionen Dollar liegen innerhalb staatlicher Sicherungssysteme und anderer Bundesfonds.
Ein Rückkauf von maximal sechs Milliarden Dollar ist in einem solchen Markt eine vergleichsweise kleine Operation.
Noch anschaulicher wird das Verhältnis beim laufenden Finanzierungsbedarf. Für das Quartal Juli bis September rechnet das Finanzministerium mit 739 Milliarden Dollar neuer privat gehaltener marktfähiger Verschuldung. Für Oktober bis Dezember sollen weitere 628 Milliarden Dollar hinzukommen.
Während das Treasury also an einer Stelle einige Milliarden Dollar älterer Anleihen aus dem Markt nimmt, muss es an anderer Stelle Hunderte Milliarden neu platzieren.
Der Rückkauf kann die Funktionsfähigkeit einzelner Marktsegmente verbessern. Er beseitigt nicht den gewaltigen Bedarf der USA an neuem Kapital.
Warum steigende Renditen fallende Anleihepreise bedeuten
Wer bereits ausgegebene Anleihen betrachtet, stößt zunächst auf eine scheinbar seltsame Mechanik: Fällt ihr Marktpreis, steigt ihre Rendite.
Eine bestehende Anleihe zahlt einen festgelegten Zins. Wird beispielsweise ein Papier mit einem Nominalwert von 1.000 Dollar und einem festen jährlichen Kupon von 40 Dollar nur noch für 900 Dollar gehandelt, erhält ein neuer Käufer dieselben 40 Dollar Zins, hat dafür aber weniger bezahlt. Seine Rendite steigt.
Verkaufen viele Anleger Staatsanleihen oder verlangen sie für einen Neukauf höhere Erträge, fallen deshalb die Kurse und die Renditen steigen.
Das ist derzeit in vielen Industrieländern zu beobachten. In den USA näherte sich die zehnjährige Treasury-Rendite am Freitag 4,98 Prozent. Die 30-jährige Rendite erreichte rund 5,38 Prozent und damit den höchsten Stand seit 19 Jahren.
Nicht der Rückkauf treibt die Renditen
Die zeitliche Abfolge verführt zu einer falschen Schlussfolgerung.
Das Treasury kündigt größere Rückkäufe an, anschließend steigen die Renditen – daraus folgt nicht automatisch, dass die Rückkäufe den Anstieg verursacht haben.
Mehrere wesentlich größere Kräfte wirken gleichzeitig auf den Markt.
Der Ölpreis ist infolge der erneuten Eskalation im Nahen Osten stark gestiegen. Brent näherte sich am Freitag 110 Dollar je Barrel. Anleger fürchten deshalb neuen Inflationsdruck und entsprechend höhere Notenbankzinsen.
Hinzu kommen robuste Konjunktur- und Arbeitsmarktdaten. Eine starke Wirtschaft erhöht zwar die Steuereinnahmen und stützt grundsätzlich die Schuldentragfähigkeit. Sie gibt der Federal Reserve aber gleichzeitig weniger Anlass, die Zinsen zu senken.
Die Märkte rechnen inzwischen wieder mit der Möglichkeit weiterer Zinserhöhungen. Noch am Mittwoch erwartete eine Mehrheit der von Reuters befragten Ökonomen zwar unveränderte Fed-Zinsen für den Rest des Jahres. Die Überzeugung hinter dieser Prognose hatte jedoch bereits deutlich nachgelassen.
Und über allem steht die Haushaltspolitik.
Das Defizit verschwindet auch bei guter Konjunktur nicht
Das Congressional Budget Office erwartet für das laufende Haushaltsjahr ein Defizit von rund 1,9 Billionen Dollar beziehungsweise 5,8 Prozent der Wirtschaftsleistung.
Für ein Land mit niedriger Arbeitslosigkeit und weiterhin ordentlichem Wirtschaftswachstum ist das ungewöhnlich hoch. In den vergangenen 50 Jahren lag das Defizit im Durchschnitt bei 3,8 Prozent des Bruttoinlandsprodukts.
Nach der aktuellen Projektion steigt die öffentlich gehaltene US-Schuld von rund 101 Prozent der Wirtschaftsleistung im Jahr 2026 auf 120 Prozent im Jahr 2036. Gleichzeitig wachsen die Nettozinsausgaben von 3,3 auf 4,6 Prozent des Bruttoinlandsprodukts.
Höhere Renditen verschärfen diese Dynamik mit Verzögerung weiter. Alte Anleihen laufen aus und müssen refinanziert werden. Liegt der neue Zinssatz deutlich höher, steigen die Zinsausgaben des Bundes auch dann, wenn keine zusätzlichen politischen Programme beschlossen werden.
Der Staat muss anschließend mehr Geld aufnehmen, um unter anderem seine höheren Zinskosten zu bezahlen.
Auch Trumps 5.000-Dollar-Versprechen kommt zur Unzeit
Zusätzliche Unsicherheit verursacht die Finanzpolitik der Regierung.
Präsident Donald Trump hat angekündigt, jedem erwachsenen Amerikaner 5.000 Dollar auszahlen zu wollen, falls die Republikaner bei den Zwischenwahlen beide Kammern des Kongresses halten. Das Programm würde nach Berechnungen von Reuters rund 1,2 Billionen Dollar kosten. Die bislang eingenommenen Zölle reichen zur Finanzierung bei Weitem nicht aus. Ohne massive Einsparungen an anderer Stelle würde ein großer Teil über zusätzliche Schulden finanziert werden müssen.
Ob der Vorschlag jemals Gesetz wird, ist offen. Für Anleiheanleger reicht jedoch schon die Aussicht auf zusätzliche Kreditaufnahme, um die langfristige Finanzpolitik erneut zu hinterfragen.
Das erklärt auch, weshalb sechs Milliarden Dollar an Treasury-Rückkäufen den Markt kaum beeindrucken. Anleger bewerten nicht nur die technische Liquidität einzelner älterer Anleihen. Sie bewerten, wie viele neue Staatsanleihen Washington künftig verkaufen muss und welche Inflation sie während der Laufzeit dieser Papiere erwarten.
Steigende US-Renditen bleiben nicht in Washington
Die Entwicklung betrifft weit mehr als Besitzer amerikanischer Staatsanleihen.
Treasuries bilden die Referenz für einen großen Teil des weltweiten Finanzsystems. Hypotheken, Unternehmenskredite und zahlreiche andere Finanzierungen orientieren sich zumindest indirekt an ihren Renditen.
Der durchschnittliche Zins einer 30-jährigen US-Hypothek stieg zuletzt auf 6,85 Prozent und erreichte damit den höchsten Stand seit Juni 2025. Die Zahl der Anträge auf Refinanzierung ging gleichzeitig um 6,2 Prozent zurück.
Auch für Aktien verändern Renditen nahe fünf Prozent die Rechnung. Eine praktisch ausfallsichere US-Staatsanleihe bietet Anlegern dann wieder einen erheblichen laufenden Ertrag. Unternehmen müssen höhere Gewinne oder stärkeres Wachstum versprechen, damit das zusätzliche Risiko einer Aktie attraktiv bleibt.
Besonders hoch bewertete Technologiewerte reagieren empfindlich darauf, weil ein großer Teil ihres heutigen Börsenwerts auf Gewinnen beruht, die erst viele Jahre in der Zukunft erwartet werden. Steigt der Zinssatz, mit dem diese künftigen Gewinne auf ihren heutigen Wert abgezinst werden, sinkt rechnerisch ihre Bewertung.
Der Markt funktioniert – und genau das ist für Washington unbequem
Trotz der hohen Renditen gibt es bislang wenig Hinweise auf einen technisch gestörten US-Anleihemarkt. Handelsvolumen und Marktmechanismen funktionieren weitgehend geordnet. Analysten von JPMorgan und anderen Häusern sehen die hohen Renditen deshalb eher als Reaktion auf wirtschaftliche Fundamentaldaten denn als Zeichen einer akuten Marktkrise.
Das macht die Lage für das Finanzministerium nicht leichter.
Gegen eine Liquiditätsstörung kann es technische Instrumente einsetzen. Gegen Anleger, die angesichts hoher Inflation, wachsender Schulden und steigender Neuemissionen schlicht einen höheren Preis für ihr Kapital verlangen, helfen Rückkäufe nur begrenzt.
Die sechs Milliarden Dollar können ältere Treasury-Papiere handelbarer machen. Sie können weder den Ölpreis senken noch das Haushaltsdefizit verkleinern und sie ändern auch nichts daran, dass Washington in den kommenden Monaten enorme Summen neu finanzieren muss.
Der Anleihemarkt widersetzt sich damit nicht zwangsläufig der Regierung. Er verlangt einen höheren Preis dafür, ihr weiterhin Geld zu leihen.
Stefanie S. Klief
